新希望发布2017年三季报:报告期内,公司实现营业收入160.74亿元,同比下降2.87%;实现归母净利润8.08亿元,同比增长18.41%。盈利能力方面,综合毛利率9.56%,同比大幅提升2.14个百分点;加权ROE 为3.82%,同比增长0.36个百分点。费用方面,三季度公司销售费用率、管理费用率、财务费用率同比分别增长0.20、0.29、0.50个百分点。
   
农牧业务利润改善,同环比大幅提升。剔除民生银行投资收益,我们估计3季度公司农牧业务净利润为4.28亿元,同比增长39%,环比增长656%。1-3季度农牧业务净利润为6.79亿元,同比下降24%,降幅显著收窄。3季度禽肉价格走高,肉鸡、肉鸭苗价上涨,我们估计公司禽肉屠宰和种禽养殖板块受益显著,其中禽屠宰盈利同比或有大幅改善。此外,2016年夏季水灾对公司华中地区饲料销售造成了较大影响,今年降水整体正常,估计3季度饲料业务盈利也有较大提升。
   
饲料盈利表现亮眼,重回稳健增长轨道。我们估计公司上半年饲料盈利约为3.2亿,同比增长接近50%,3季度饲料盈利继续保持50%左右增速。1-3季度饲料板块利润估计为6.1亿,预计全年饲料盈利7.5-8亿元,同比增速超过100%。盈利大幅改善一方面来自于2016年低基数,另一方面也是公司近年来在原料采购、配方升级和销售服务上持续变革的结果,这在销量增速上亦有体现。我们估计前三季度公司饲料销量同比增速超过7%,其中猪料同比增速20%。不论总量还是猪料,较过去几年平均增速均有显著提升。
   
生猪快速扩张,种禽内部一体化,养殖业务变化值得关注。我们预计公司2017年生猪出栏量超过230万头,同比增长接近100%。从近两年公司生猪养殖板块的密集投资布局判断,预计2018、2019年生猪出栏量可达400、700万头。我们认为2019年猪价大概率将进入反弹上行区间,若以单头肥猪净利200元估算,生猪养殖板块在2019年将有望贡献14亿元净利润,成为利润爆发的最主要推手。此外,公司种禽养殖业务将削减外销规模,转为对内供应,未来禽养殖板块的盈利波动有望得到有效平抑。
   
盈利预测与投资建议。我们预计公司2017~2018年归母净利分别为24.11亿元和29.04亿元,对应农牧净利分别为8.43亿元和12.30亿元。公司当前市值311亿,扣除持有民生银行市值90亿,农牧业务市值为221亿。参考可比公司估值,考虑到公司饲料业务重回稳健增长轨道,盈利能力增强,未来生猪养殖放量有望带来业绩持续快速提升(2019年农牧业务净利增速或接近100%),我们给予公司农牧业务2018年25倍PE 估值,剩余民生银行投资收益估值以当前持股市值计算,目标总市值398亿,对应目标价9.43元,维持公司“买入”评级。
   
风险提示。猪价、禽肉价格大幅下跌,饲料销量大幅低于预期。