新希望发布2018年半年报:报告期内公司实现营收316.43亿元,同比上升6.22%,归母净利润8.46亿元,同比下降25.20%。扣除民生银行投资收益,农牧业务净利润-0.83亿元,同比转亏。盈利能力方面,公司毛利率为8.19%,同比上升0.5个百分点;加权ROE为3.97%,同比下降1.33个百分点。分板块来看,我们估计上半年主要业务板块净利润分别为饲料3.5亿元、禽养殖和屠宰板块2.1亿元、生猪养殖-1.8亿元。与去年同期相比,饲料板块盈利略增,种禽和屠宰板块增利约4亿元,生猪养殖板块盈利下降超过4亿元。 大幅计提坏账准备,公司业绩受拖累。受去年禽养殖亏损和今年上半年生猪养殖亏损等因素影响,大批养殖户陷入经营困难,导致公司面向养殖户的贷款大量逾期。主要受此因素影响,2018上半年公司资产减值损失达3.47亿元,同比上升276.42%,明显拖累公司业绩。向后看,畜禽养殖行情边际向好,养殖户盈利能力提升,我们判断公司计提坏账准备料将恢复正常水平。
   
饲料销量逆势稳步增长,产品结构进一步优化。2018年上半年,在生猪价格低迷和禽养殖存栏量低位运行的大背景下,公司饲料总销量近800万吨,同比增长7%左右,其中猪料、禽料和水产料销量增速分别可达14%、4%、24%。由于毛利水平较高的猪料和水产料增速较快,产品结构进一步优化,上半年饲料板块毛利率可达6.2%,同比增加0.2个百分点。
   
禽链高景气行情,禽养殖板块盈利显著提升。2018年禽链行情明显回升,上半年毛鸭和毛鸡主产区平均价分别同比大增25%、23.4%;鸡苗和鸭苗价格则分别同比上升171%、122.1%。受此影响,公司禽养殖板块业绩显著回升。我们预计2018年禽养殖和屠宰板块实现净利润4.2亿元左右。
   
生猪养殖完全成本下降,下半年亏损预计大幅收窄。2018年上半年,公司共销售种猪、仔猪、肥猪150.55万头,平均售价约11.7元/公斤。目前公司出栏肥猪完全成本已降至12.6元/公斤,我们测算上半年净亏损-1.8亿元。我们预计下半年行业平均价格有望恢复至12.5-13元/公斤,板块亏损将有所收窄。
   
盈利预测与投资建议。我们预计公司2018-2020年的归母净利润分别为21.4、28.3、51.0亿元,农牧业务归母净利润分别为4.9、10.5、31.7亿元。我们预计未来公司生猪板块有望量价齐升,给予新希望农牧业务2019年25~30倍PE估值,2017-2020年公司农牧业务复合增速为63.9%,对应PEG为0.39~0.47(可比公司平均PEG为0.92),对应农牧业务市值为263~315亿元,剩余民生银行投资收益估值以当前持股市值计算(80亿元),目标总市值343~395亿元,对应合理价值区间8.14~9.37元,给予“优于大市”评级。
   
风险提示。饲料销量不达预期;肉类价格大幅下跌;民生银行盈利波动较大。